需求分析：我们认为，美国并不是我国重卡保有量的长期顶，我国公路货运需求也尚未到顶，中美人口、产业结构、城市分部、运输模式等差异巨大，我国公路货运需求将持续超过美国。国内重卡需求可总体分为物流与工程两大类，根据国家信息中心2014 年的统计，大宗物品类货物占我国中重卡货物的32%，消费类物品占28%，工程建设类货物占25.5%，生产资料及其他类物品占14.5%。

    　　保有量分析：扰动因素作用方向不同。我们认为，保有量层面的扰动因素主要是自然增长（与GDP 有关，正向）、“921 治超”（正向）、工程重卡全面合规化运营（正向）、“公转铁”（负向）等四大方面。

    　　销量假设：我们提出边际销量驱动力“五因素法”拆解模型。我们以需求性总量增长、正常更新、出口带动、环保因素、政策性总量增长5 大因素对重卡边际销量的影响为基础，构建重卡销量模型，以政策性总量增长中工程重卡全面合规化运营推进情况区分乐观与悲观假设，测算得乐观假设下 2019/2020/2021 年我国重卡销量为114/127/131 万辆，悲观假设下为114/107/100 万辆。

    　　价格讨论：我们认为重卡有望迎来新一轮高端化。我们认为2020 年的商用车合资股比放开与国六排放标准全国性推广有望成为外资品牌重卡国产化的两大重要驱动力，带动外资品牌高端重卡价格中枢下移。我们认为更低的外资品牌重卡价格将加速外资品牌重卡的渗透，实现对高端重卡市场的市场教育，带动用户车辆选择行为从初始投资回收期主导向全寿命周期使用成本主导转变。随着国产品牌重卡的高端产品不断成熟，我们认为其寿命、可靠性、油耗、舒适性与外资重卡的差距将越来越小，有望充分享受中高端重卡市场增长带来的ASP 提升红利。

    　　出口展望：我们认为我国有望成为全球高端重卡的重要生产基地。重卡生产是典型的规模经济行业，产量需满足一定的要求才可以有效摊销产线建设、研发投入等费用。我们认为外资重卡品牌在国内独资建厂的产能规模将大幅超过目前国内高端重卡市场年化1-2 万台的需求量，在国内高端重卡市场规模进一步扩大后仍将有一定的产能裕量；同时，我国完备而低价的工业配套体系有望大幅缩减外资品牌重卡的生产成本。参照通用返销美国的成功经验，我们认为外资重卡品牌在我国投放超量产能以实现出口返销将成为高效用的选择，带动我国重卡出口，同时带动国内重卡零部件需求。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持潍柴动力A/H、中国重汽A/H 盈利预测、评级与目标价。

    　　风险

    　　公路货运需求超预期下降，重卡治超政策放松，环保要求放松，商用车合资股比放开大幅延后。